고점 대비 80% 하락 JD.com 투자 기회인가, 위험인가?

최근 중국 증시가 지정학적 상황으로 크게 흔들리고 있습니다. 항셍 지수 등 주요 중국 지수들은 고점 대비 50% 이상 하락했고, 중국의 빅테크로 취급받던 알리바바, 텐센트, 징동 닷컴의 주가는 고점 대비 80% 가까이 하락한 모습을 보여주고 있습니다.

중국의 위험을 나열해보면 아래와 같습니다.

1. 미중 갈등으로 인한 반도체 수급 불안정
2. 중국의 GDP 성장을 과도하게 뒷받침하던 부동산 시장 (건설, 분양, 관련 금융 산업 포함)의 의도적인 하강
3. 중국 내의 빈부격차를 정치적인 요소로 활용하는 지도부

 

미중 갈등으로 인한 반도체 수급 불안정

미중 갈등으로 인한 반도체 수급의 불안정은 당분간 해소되기는 어려워 보입니다. 중국 내에서는 반도체를 국산화해야 한다는 위기감이 과거와는 비교할 수 없을 정도로 전 계층에게 퍼져 있을 것이기에, 제재를 중간에 포기하면 오히려 중국에게 위기 상황을 타개할 발판을 주는 꼴이 됩니다.

 이를 알고 있는 미국은 기를 쓰고 막기에 단기간에 해결은 어려워 보입니다.

 

 

부동산 시장 (건설, 분양, 관련 금융 산업 포함)의 의도적인 하강

중국의 GDP 성장의 40%를 받치고 있는 부동산 시장은 비정상적이지 않았습니다. 비단 이것은 근래의 일이 아니라 2017년 이전부터 계속 회자되던 이야기입니다. (책 추천. 중국경제 추락에 대비하라) 중국은 인구 및 산업 구조는 신흥국에 가까웠기에 부동산이 GDP 성장의 큰 부분을 견인하는 비정상적인 경제 구조는 풍부한 노동 인구와 강력한 정부의 정책으로 무너지지 않을 수 있었습니다. 최근 헝다, 비구이위안 같은 TOP5 부동산 개발 회사들의 채권이 부실화되면서 파티의 끝이 보이는 모양새이고, 중국 정부도 이런 구조를 유지할 수 없음은 잘 알고 있습니다. 일본의 잃어버린 30년이 두려워 부동산 하강을 천천히 유도하고 있는 것으로 보입니다.

당분간 지속될 것으로 예상되지만 일본과 미국의 부동산 실패사례를 배운 중국은 어떻게 할지 지켜볼 필요가 있습니다.

 

 

중국 내의 빈부격차를 정치적인 요소로 활용하는 지도부

중국은 사회주의에 자본주의를 받아들임으로써 이상주의를 펼치려고 했지만, 그리 쉽게 되지는 않았습니다. 중국 특유의 호구 제도 때문에, 농민은 농촌에 귀속되어 벗어나지 못하고 중국의 1선 도시에 귀속된 인민들은 높은 임금을 받는 형국이 지속되었고, 농민들은 대도시에 올라와 높은 임금의 일자리를 구하려고 합니다. 신분제처럼 평등한 기회가 주어지지 않는 사회는 필연적으로 비효율을 불러일으킵니다. 자본주의는 빈부격차를 심화시키지만 사회주의 때문에 자신의 처지를 바꿀 수 있는 기회는 제한적입니다. 그런 상황 속에서 중국 인민들이 느낀 깊은 좌절감은 정치적 불안정의 불씨가 될 수 있습니다. 시진핑은 이러한 불만을 인지하고 모두를 평등하게 잘 살자라는 "공동부유"를 제창합니다. 그런데, 인류 역사상 공동 부유가 성공한 적이 있긴 했나요?

 

공동 부유 = 공동 빈곤

 

중국 투자 전에는 이런 상황을 인지하시고, 절대 손해 보기 힘들다고 생각하는 기준을 보수적으로 세워서 접근하는 것이 좋을 듯하고, 중국 정부의 낮은 정책 안정성을 기반에 두고 투자해야 할 것 같습니다. 또한 현재 중국은 정책을 바꿔, 양적완화를 시원하게 할 수 있는 상황도 아닙니다, 자기 모순적인 행동으로 양적완화를 시행하면 빈부격차는 커져 공동 부유도 실패하고, 진정시키고 싶었던 부동산은 여전히 굳건할 것이기 때문입니다.

 

자, 그럼 JD.com (NASDAQ : JD)을 한번 봐보겠습니다.

JD.com은 징동닷컴의 줄임말인데, 우리가 흔히 알고 있는 알리 (알리바바, 알리익스프레스), 핀둬둬(테무)와 같이 소비자와 판매자를 연결하는 오픈 마켓 플랫폼과는 조금 다릅니다. 자사의 풀필먼트 시스템을 구축해서 매입해 판매하는 방식이며, 한국의 쿠팡과 유사하다고 생각하시면 되겠습니다. 그래서 풀필먼트 자동화에 아주 변태적으로 집중하는 기업 중 하나입니다. 이로 인한 장점과 단점을 나열해 본다면

 

장점

1. 배송 정확도, 속도는 압도적이다.
2. 배송이 많이 이뤄지고 자동화가 진행될수록 비용이 내려가 가격 경쟁력을 갖는다.
3. 직접 매입해 판매하기 때문에, 가품과 같은 문제들의 발생이 비교적 낮아서, 사이트에 대한 신뢰성이 높다.
4. 직접 갖춘 물류망은 여러 방면으로 사업적인 응용이 가능해진다.
5. 자본 집약적인 1600개 이상의 물류 센터를 가진 배송망을 가지고 있기에 진입 장벽을 가지고 있다.

단점

1. 다양한 판매자들을 올려놓는 것은 타 사이트에 비해 제약이 있다. (입점에 대한 제약이 존재)
2. 자사의 물류를 구축해야 하기 때문에, 초기에는 막대한 자본적인 지출이 있어야 한다.
3. 이 분야에서 가장 뛰어난 아마존 조차 겨우 흑자에 돌입하기 시작한 만큼, 난도가 높은 비즈니스 중 하나이다.
4. 테무, 알리와 같이 저렴한 물건들을 주로 타깃 하는 사이트가 아니기에 불황이 왔을 때, 좀 더 타격을 받을 수 있다.
   
   

현재 JD.com은 중국 전역에 1600개 이상의 물류 창고를 보유하고 있습니다. 중국에서 가장 자동화된 물류센터이기에 회사의 큰 실물 자산이자, 운영 경험 또한 타사와는 차별화될 수 있다고 생각합니다.

 

상하이에 있는 물류센터

https://www.youtube.com/watch?v=RFV8IkY52iY

 

6년전 영상이고, 완공된지 꽤 지난 공장임에도 높은 수준의 자동화가 적용되어 있는 것을 확인하실 수 있습니다.

 

1. 밸류에이션

 

우선, 최근의 주가 추이를 먼저 보겠습니다.

 

2014년부터의 주가 추이를 나타낸 것인데, 지금은 거의 역대 최저선인 $20달러에 근접해 있는 상태입니다.

연도	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022	2023(E)
매출($)	37,199.3	55,685.9	67,168.7	82,851.7	114,250.1	149,739.1	151,694.4	N/A
순이익($)	- 548.3	- 23.4	- 362.2	1,749.8	7,568.4	- 560.2	1,505.0	N/A
PSR	1.08	1.29	0.52	0.72	1.21	0.74	0.58	0.24
PER	-73	-3,069	-97	34	18	-197	59	7.5
FCF($)	196.9	1,583.8	1,287.1	2,128.9	3,304.2	1,889.3	2,785.1	N/A
순현금($)	267	1,609	3,181	6,941	19,204	25,950	24,632	N/A

 

아직 발표되지 않은 23년 4분기는 애널리스트의 예측을 기반으로 계산해 보면 2023년 연간 PSR은 거의 0.2배, PER은 7.5배 정도로 2014년에 상장한 이후로 역대 최저가인 것은 확실해 보입니다. 현금흐름(FCF)도 23년도 3분기 누적이 이미 작년을 넘은 상태입니다.

 

2. 성장

사업의 본질이라고 할 수 있는 이커머스 관련 JD Retail의 경우에는 성숙된 산업이라고 봐야 할 거 같습니다. 성장률은 0.1% 정도로 미미합니다. 현재 JD의 경우 해외에 본격적으로 진출하고 있지 않은 상황이라, 알리나 테무처럼 해외 진출까지 생각하고 있다면 기대할만합니다. 물론 알리나 테무와 달리 저가형이 주요 품목이 아닌지라, 중국 이커머스에 소비자들이 기대하는 부분과는 조금 차이가 있을 수 있지만 가품으로부터 안전함을 강조하고 해외 소비자들이 받아들인다면 추가 성장도 도모할 수 있는 부분이라고 생각합니다.

 

현재 성장하고 있는 부분은 JD 물류 부분과 Dada라는 도시 간 비즈니스인데, Dada의 경우 매출이 워낙 적어 성장해도 기여하는 바가 적고 JD 물류에서 그나마 매출액 성장을 기대해 볼 만합니다.

 

JD.com은 위에서 살펴본 바와 같이 매년 두 자릿수의 성장을 지속하는 폭발적인 기업은 현재 아닙니다. 그러나 충분히 저렴한 가격과 경쟁자가 들어오기 힘든 물류망을 기반으로 안정적으로 사업을 진행해나가고 있기에, 가격적인 메리트도 충분히 있다고 생각하니, 관심 종목에 넣어두고 지켜봐야겠습니다.

 

 

 

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